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金禾实业:成本优势明显 基础化工超预期
2018-01-22 20:30:16

 事件:金禾实业1月19日晚间公告,公司上修年报业绩预告,2017年预计盈利10.2亿元–10.45亿元,同比增长84.96%-89.50%。高于2017年10月25日公布的2017年度净利润区间为9-9.4亿元。

 
公司作为甜味剂的龙头,产业链布局完善,成本优势明显。我们自16年初推荐以来,公司业绩不断超市场的预期,时至今日,我们保守预计在未来2年公司的业绩依旧存有较好的成长性;随着精细化工占比的提升,估值空间有望进一步打开。参照17年底深度报告《20171030甜蜜事业大放异彩,又到配置时点》。
 
双氧水、硝酸价格大幅上涨,驱动公司业绩超预期。2017年第四季度,公司部分基础化工产品价格环比涨幅较大,毛利增幅明显,超出公司原有预期。其中双氧水的价格从三季度末的950元/吨上涨至高点1800元/吨,浓硝酸的价格从三季度末的1400元/吨上涨至高点2100元/吨,四季度双氧水、浓硝酸的均价分别为1490和1790元/吨,而16年四季度双氧水、浓硝酸的均价分别为780和1110元/吨。公司现有双氧水产能35万吨,硝酸产能12万吨;假定2017年销量与2016年保持不变,按照双氧水、浓硝酸单季度销量9、3万吨来匡算,四季度双氧水、浓硝酸分别多贡献6390万、2400万元的毛利。
 
甲乙基麦芽酚年单陆续敲定,为2018年业绩保驾护航。公司年单签订已在进行,甲乙基麦芽酚年单目前签订的占比近20%,均价16-17万,年单均价同比增50%,目前部分客户仍在商谈中。去年甲乙基麦芽酚年单均价10-11万,占比近40%;假定今年年单签订也达到40%、均价16-17万,在销量不变的前提下光甲乙基麦芽酚年单收入就可以新增收入近20%。
 
产能释放,2018年三氯蔗糖销量有望增长超50%。受益于规模效应和基础化工产业链一体化公司生产成本低于行业平均的约30%,利润安全边际高,价格回归可压缩中小工厂利润空间加速其退出市场,市场集中度提升将加速三氯蔗糖放量。公司现有产能2000吨,18年有望继续扩产1500吨新产能填补需求缺口。我们预计17年三氯蔗糖销量1800吨,18年公司产能释放,有望实现近50%以上的销量增长。
 
公司安赛蜜业务保持稳健成长。2011年以来,行业内中小企业为争夺市场份额发起价格战,安赛蜜价格由75000元/吨高点下行至不足27000元/吨,公司安赛蜜业务2013年毛利率一度下降至不足5%。恶性价格战下行业内中小企业盈利能力恶化,过剩产能逐步退出市场,2014年安赛蜜价格触底后逐步回升。2016年公司安赛蜜销量同比增长约25%,价格上行下毛利率亦提升7.9pct至36.2%。我们认为,当下的安赛蜜格局相对稳固,预计17-19年公司的安赛蜜业务依旧有望保持量价小幅增长的势头。
 
 
 
基础化工业务精装上阵,景气度有所回落但盈利趋于稳定。公司优化公司产业结构,逐步减少基础化工板块的业务占比,部分配套精细化工实现产业链闭环。公司主营的基础化工产品2016年Q4开始全面回暖,目前景气度依旧较好。
 
估值探讨:被低估的成长龙头,估值有望提升。随着公司产业结构由基础化工过渡为食品添加剂企业,公司消费品属性逐渐明朗,周期属性相对弱化,叠加甜味剂进入量价齐升通道,业绩成长性强,估值有望提升。
 
投资建议:维持“买入”评级。基于公司精细化工的高景气的持续,我们调整公司盈利预测,2017-19年公司收入至46.6、53.6、58.8亿元(原数据为44.9、49.9、54.8亿元),净利润至10.3、11.6、12.8亿元(原数据为9.6、10.9、12.1亿元),同比增长86.3%、12.9%、10.7%。当前股价对应2018年13XPE,维持“买入”评级。
 
风险提示:环保风险、三氯蔗糖推广不达预期。
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